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天康生物(002100)跟踪报告:公司的养殖高确定性来自何处?

发布时间:2019-12-09    研究机构:中信证券

  公司生猪养殖布局以新疆为主,逐步向河南、甘肃扩充,区位优势明显,出栏确定性较强,预计19/20/21/22 年可实现84 万/180 万/250 万/350 万出栏。我们采取分步估值法,给予公司2019 年生猪业务5 倍估值、疫苗40 倍估值、饲料和农产品业务10 倍估值,目标市值225 亿。

  区域优势叠加自身内修,公司非瘟防控优势领先行业。我们认为公司非瘟防控优势主要来自两大方面:1)区域优势明显。新疆干燥、高温气候不利于非瘟病毒的生存,而低养殖密度和养猪单向流动不利于非瘟病毒的传播。2)自身优势。天康生物(002100)为全产业链发展的公司,饲料、生药业务有助于公司防非抗瘟,而一体化闭环的经营模式更是最大程度减少了公司和外界的接触,降低了生猪感染疫情的风险。

  种猪资源充裕,栏舍逐步扩建,出栏有望高增长。公司养殖模式以自繁自养为主,目前拥有5000-6000 头纯种猪资源,且自2019 年Q2 开始,能繁母猪稳步扩充,预计2019 年年底有望达8 万头存栏。叠加不断增长的在建工程和固定资产,我们预估2020 年公司有望实现150 万-200 万的出栏规划。中长期看,公司生猪养殖围绕“3+1”布局,出栏成长性十足。

  成本优势领先,公司逐步进入业绩兑现期。我们估计公司新疆区域养殖完全成本约12-12.5 元/公斤,公司成本远低于行业主要系饲料成本(新疆质优价廉的玉米成本)、育种(多为二元母猪,PSY 25 以上)、和非瘟防控优势(疫情影响小,死淘率低)的综合。三季度公司生猪养殖头均利润超800 元,居上市公司之首,且均价逐步改善,体重保持稳定,出栏有望触底。随着12 月猪价再快涨,我们预估公司逐步进入业绩兑现期。

  产能恢复缓慢,超长猪周期验证企业综合能力。此轮非瘟疫情下我们预估行业产能去化已超40%,10 月以来尽管农业农村部公布的能繁母猪环比有所改善,但在冬季疫情反复下,我们预估此次产能恢复仍将较慢,行业将进入超长猪周期。而随着国家生猪逐渐由调猪转向调肉,行业进入壁垒也料将再度提高。我们预计大集团为此轮复产的主体,未来拥有种猪资源、资金实力、非瘟防控优势、全产业链优势的企业将致胜。

  风险因素:非瘟疫情进一步加剧,出栏不及预期。

  投资建议:生猪养殖布局以新疆为主,逐步向河南、甘肃扩充,区位优势明显,出栏确定性较强,预计19/20/21/22 年可实现84 万/180 万/250 万/350 万出栏。我们采取分步估值法,给予公司2019 年生猪业务5 倍估值、疫苗40 倍估值、饲料和农产品业务10 倍估值,维持前盈利预测和评级,目标市值225 亿。

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